I derivati e quelle perdite che (in parte) non ci sono

28/04/2015 di Alessandro Mauri

Il Tesoro ha utilizzato strumenti derivati per coprirsi dal rischio di tasso di interesse. Un'operazione errata, ma solo col senno di poi

Le polemiche di questi giorni sulla questione derivati, e sulle perdite che ne deriverebbero per le casse dello stato, dimostrano una scarsa conoscenza delle dinamiche di gestione dei rischi. Vediamo perché.

I derivati – Innanzitutto cerchiamo di chiarire a che cosa ci riferiamo quando parliamo di titoli finanziari derivati. Contrariamente all’opinione comune, non si tratta di diabolici strumenti inventati dalle grandi banche per fare profitti sulle spalle dell’economia reale, bensì di attività finanziare che nascono con lo scopo di gestire rischi di vario genere. I derivati si chiamano così in quanto derivano il proprio valore da quello di un’altra attività, definita sottostante, sulla quale sono scritti, e che può essere tanto finanziaria (un indice di mercato, un tasso di riferimento), quanto reale (il prezzo del petrolio o del grano). Nonostante siano nati con l’obiettivo di ridurre i rischi e distribuirli meglio sul mercato, i derivati presentano anche diverse controindicazioni: il pregio e il difetto dei titoli derivati è quello di poter manovrare con un limitato esborso di capitale grandi quantità dell’attività sottostante, esponendo quindi l’investitore a grandi guadagni, ma anche a grandi perdite.

La gestione dei rischi – Vediamo come si possono gestire dei rischi utilizzando questo tipo di strumenti: ipotizziamo di essere un produttore di grano e che si aspetta che il prezzo al momento del raccolto sarà più basso dei costi di produzione; dobbiamo rassegnarci a incassare ineluttabilmente delle perdite? Forse no, se troviamo qualcuno che si aspetta che il prezzo in realtà non calerà così tanto. Potremo allora negoziare con questa controparte un derivato (nel caso, un future) attraverso il quale vendere a scadenza (cioè al momento del raccolto) il nostro grano ad un prezzo stabilito oggi. Numericamente parlando: ci aspettiamo che il prezzo del grano sarà 80, mentre la nostra controparte si aspetta che sarà 100; possiamo dunque concludere un derivato oggi che ci permetta di vendere il grano a 90 al momento del raccolto. Se il prezzo effettivamente presente sul mercato sarà 80, avremo guadagnato, perché venderemo a 90, mentre se il prezzo è 100 guadagneremo meno rispetto alle condizioni del mercato, ma ci siamo comunque coperti dal rischio di una perdita. Ovviamente esistono derivati molto più complicati, e possono essere usati tanto per una reale copertura dei rischi quanto per mera speculazione, ma questo avviene per qualunque tipo di attività finanziaria (e anche immobiliare).

I derivati del Tesoro – E’ esattamente in ottica di copertura dei rischi che il Tesoro ha sottoscritto negli anni titoli derivati per un controvalore di oltre 160 miliardi di euro. In particolare, i derivati oggetto delle polemiche riguardano 33 miliardi di perdite sugli Interest rate swap (Irs) e una decina di miliardi su delle swaptions. Gli Irs hanno un funzionamento analogo a quello descritto prima, ma sono scritti su un tasso di interesse: in pratica si scambiano flussi di denaro calcolati su un tasso fisso e su uno variabile, con l’obiettivo di limitare la spesa di interessi. Il Tesoro, in passato, quando i tassi di interesse erano molto alti e ci si voleva tutelare da una spesa eccessiva, soprattutto sulle scadenze a breve, ha pertanto stipulato una serie di contratti che prevedessero, in caso di aumento dei tassi, lo scambio di un tasso fisso in cambio di quello variabile, creando così un tetto massimo di spesa. Ora che i tassi di riferimento sono vicini allo zero però, i valori dei derivati (che ricordiamo si basano sul valore del sottostante) si sono notevolmente ridotti, e hanno causato perdite per oltre 12 miliardi di euro, ma non causeranno i 40 miliardi di perdite che sono stati sbandierati dalla stampa. Il fatto che il loro valore sul mercato sia molto inferiore al valore reale infatti, non implica che quelle perdite saranno realizzate: avendo una scadenza molto lunga, solamente nel caso in cui in quel momento il valore sarà ancora così basso, queste perdite si verificheranno. Inoltre il governo sta provvedendo a rinegoziare alcuni contratti, il che ha certamente un costo, ma al tempo stesso si limiteranno le perdite potenziali.

Una strategia comprensibile – Si tratta di una strategia assolutamente comprensibile, specie se si considera che la maggior parte dei derivati sono stati sottoscritti nei primi anni 2000, quando le prospettive sui tassi erano molto diverse da quelle che poi si sono verificate. Prevedere la crisi del 2008 e soprattutto gli eccezionali Quantitative easing della Fed e della Bce che hanno spinto i tassi verso i minimi storici era assolutamente impensabile, e sono pertanto infondate le teorie per cui al Tesoro un gruppo di incompetenti si è fatto rifilare titoli spazzatura da perfide banche d’affari. L’utilizzo di Irs è una pratica molto diffusa nella gestione del rischio di tasso di interesse e, come tutte le strategie, può essere soggetta a fallimenti e critiche, ma si dovrebbe valutare in base alle informazioni disponibili al momento della sua implementazione. Il discorso sulle Swaptions invece è più complesso (si tratta di opzioni basate su Irs, cioè che permettono di entrare in un contratto swap in un determinato momento ad un determinato tasso di interesse), perché si tratta di derivati di difficile valutazione, e in questo caso l’utilità di tale strumento per un governo nazionale è più che dubbia.

Le polemiche sui derivati sono causate dalla complessità di tali strumenti e dalla difficoltà a capire il funzionamento dei mercati finanziari. Sicuramente si tratta di strumenti da maneggiare con cura (specie per le finanze pubbliche), e pertanto è necessario comprenderne l’efficacia e lo scopo, senza demonizzarli a prescindere.

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Alessandro Mauri

Nato a Como nel 1991, studente universitario. Laureato in Economia e Management presso l'università degli studi dell'Insubria di Varese, studia Finanza, Mercati e Intermediari Finanziari presso la stessa università. Vincitore di diverse borse di studio della CCIAA di Varese. Nel 2013 ha partecipato al salone europeo della ricerca scientifica di Trieste per il progetto studenti.
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